Guía de Derivatives para el CFA Level I

Derivatives pesa alrededor de un 7% del examen, unas 12 preguntas. En Level I es mayormente conceptual: se trata de entender qué es cada instrumento y cómo funciona el principio de no arbitraje, con cálculos comparativamente simples.

Eso lo convierte en un topic de buen retorno por hora. La reputación de dificultad que arrastran los derivados viene de niveles superiores y del mundo profesional; lo que se evalúa aquí es bastante más acotado.

Qué cubre

• Forwards y futures: en qué se diferencian, ajuste diario a mercado, determinación del precio forward.
• Swaps: swaps de tasas de interés entendidos como una serie de forwards.
• Opciones: calls y puts, perfiles de pago, valor intrínseco y valor temporal.
• Valoración por no arbitraje: costo de acarreo, paridad put-call.
• Modelo binomial de un período: introducción conceptual.

El principio que ordena todo

Casi todo el topic se deriva de una sola idea: dos posiciones que producen exactamente los mismos flujos futuros deben costar lo mismo hoy. Si no lo hacen, existe una operación de arbitraje que captura la diferencia sin riesgo.

De ahí sale el precio forward, que no es una predicción del precio futuro sino el precio de hoy capitalizado por la tasa libre de riesgo y ajustado por lo que el activo subyacente cuesta mantener o rinde durante el período. Es un punto que confunde a mucha gente: el forward no expresa una expectativa de mercado, expresa una condición de no arbitraje.

Y de ahí sale también la paridad put-call, que es la misma idea aplicada a opciones: una call más el valor presente del precio de ejercicio equivale a una put más el activo subyacente. Cuando la relación no se cumple, hay arbitraje.

Los conceptos estrella

La paridad put-call es el concepto más rentable del topic. Conviene practicarla despejando cada uno de sus términos por separado, porque el examen rara vez la pide en su forma directa: entrega tres componentes y pide el cuarto.

La distinción entre futures y forwards se pregunta con regularidad y se resume en pocas ideas: los futuros son estandarizados, se negocian en bolsa, se ajustan diariamente a mercado y tienen una cámara de compensación que absorbe el riesgo de contraparte. Los forwards son contratos privados a medida, sin ajuste diario y con riesgo de contraparte directo entre las partes.

Los diagramas de pago

Vale la pena dibujarlos hasta poder hacerlos de memoria. No porque el examen pida dibujar, sino porque un diagrama resuelve en segundos preguntas que analíticamente toman mucho más.

Con el perfil de una call larga y una put larga claros, las posiciones combinadas se construyen sumando gráficos. Una covered call es tener el activo y vender una call: el gráfico muestra de inmediato que se limita la ganancia al alza a cambio de recibir la prima. Una protective put es tener el activo y comprar una put: el gráfico muestra el piso de pérdida.

Esa es exactamente la forma de las preguntas sobre estrategias, y responderlas gráficamente es más rápido y menos propenso a error que razonarlas con palabras.

Los swaps, sin misterio

Los swaps intimidan más de lo que corresponde, y la razón es que se presentan como un instrumento nuevo cuando en realidad no lo son.

Un swap de tasas de interés es un acuerdo para intercambiar pagos periódicos: una parte paga tasa fija y recibe variable, la otra al revés. Visto así, cada fecha de pago equivale a un forward sobre la tasa de interés, y el swap completo es la suma de esos forwards. La tasa fija se determina justamente para que el valor del conjunto sea cero al inicio, que es la misma condición de no arbitraje del resto del topic.

Esa lectura resuelve las preguntas típicas: quién se beneficia si las tasas suben, por qué el valor del swap deja de ser cero después del inicio y qué combinación de posiciones replica a otra. También deja claro por qué conviene estudiarlos al final y no al principio.

Errores comunes

• Confundir payoff con profit. El payoff es el valor en el vencimiento; el profit descuenta la prima pagada o suma la recibida. El examen aprovecha esta distinción con frecuencia.
• Asumir que una opción fuera del dinero vale cero. Antes del vencimiento conserva valor temporal; solo en el vencimiento el valor se reduce al intrínseco.
• Errores de signo en la paridad put-call al despejar el término que falta.
• Interpretar el precio forward como una predicción. Es una condición de no arbitraje.
• Olvidar descontar el precio de ejercicio en la paridad: entra como valor presente, no nominal.

Estrategia de estudio

Es un topic corto donde una inversión concentrada rinde mucho. Con las ~21 horas que le corresponden por peso se puede alcanzar un buen nivel, siempre que estén bien usadas.

Un orden que funciona: primero forwards y futures, que establecen la lógica de no arbitraje; luego opciones y sus perfiles de pago; después la paridad put-call, que conecta ambos mundos; y al final swaps y el modelo binomial, que son extensiones.

Conviene tener Quantitative Methods resuelto antes, porque todo el pricing es descuento de flujos. Y estudiarlo después de Fixed Income ayuda con los swaps de tasas, que se entienden mejor con la lógica de bonos ya internalizada.

Puedes ver una pregunta de paridad put-call resuelta y el detalle del topic en la ficha de Derivatives.